Kaj je operativni okvir in čemu služi?

13. september 2024

Operativni okvir je sklop orodij, postopkov in tržnih operacij, s katerimi se uresničuje naravnanost denarne politike, ki jo določa Svet ECB. Namen operativnega okvira je usmerjati kratkoročne obrestne mere na denarnem trgu tako, da se gibljejo tesno z obrestnimi merami denarne politike, ki jih je določil Svet ECB.

Uspešna transmisija ključnih obrestnih mer na denarne trge v končni fazi vpliva na stroške zadolževanja ljudi in podjetij.

Kako je operativni okvir povezan s sklepi Sveta ECB o denarni politiki?

Z operativnim okvirom se uresničuje želena naravnanost denarne politike, vendar pa okvir ne sme posegati v denarno politiko. Zato so vse spremembe okvira neodvisne od sklepov, ki jih Svet ECB sprejema na rednih sejah o denarni politiki. Spremembe operativnega okvira, ki so bile napovedane marca 2024, vplivajo na to, kako se bo centralnobančna likvidnost zagotavljala v času, ko se presežna likvidnost v bančnem sistemu postopoma zmanjšuje, čeprav bo v naslednjih nekaj letih še vedno ostala precejšna.

Vzpostavljena je jasna razmejitev med sklepi o naravnanosti denarne politike, ki je določena predvsem z ravnijo ključnih obrestnih mer ECB (razen kadar so te na efektivni spodnji meji ali blizu nje), in tem, kako Eurosistem izvaja te sklepe. Sklepi o naravnanosti po drugi strani temeljijo na strategiji denarne politike ECB.

Zakaj smo revidirali operativni okvir?

Pred veliko finančno krizo je ECB denarno politiko izvajala tako, da je bankam zagotavljala ravno dovolj likvidnosti, da so lahko zadovoljevale svoje potrebe, in sicer predvsem tiste, ki so izhajale iz povpraševanja javnosti po bankovcih in iz drugih avtonomnih dejavnikov (ki so povezani z likvidnostnimi dejavniki, nad katerimi denarna politika ECB nima neposrednega nadzora, kot so vloge države), kot tudi potrebe po likvidnosti za izpolnjevanje obveznih rezerv.

Zaradi velikih premikov v gospodarstvu in efektivne spodnje meje ključnih obrestnih mer ECB je Eurosistem od začetka velike finančne krize začel uporabljati vrsto novih orodij, da bi lahko dosegel cenovno stabilnost. Zaradi tega je raven likvidnosti precej presegla strukturne potrebe bank. Poleg tega so banke hotele imeti več rezerv, saj so vzdrževale večje likvidnostne rezerve od tradicionalnih minimalnih potreb, med drugim tudi zato, da bi izpolnile regulativne zahteve. A ker je bil obseg likvidnosti v sistemu že tako velik, je vprašanje, kako bodo banke pokrile svoje likvidnostne potrebe, postalo manj pomembno.

Ko je Eurosistem decembra 2021 začel normalizirati svojo bilanco, se je raven likvidnosti oziroma rezerv v finančnem sistemu začela z določenim zamikom zniževati. Z nadaljnjim upadanjem presežne likvidnosti bodo morale banke postati vedno bolj aktivne, da bodo lahko zadovoljevale svoje likvidnostne potrebe. Svet ECB je zato revidiral operativni okvir, da bi naslovil vprašanje, kako bodo banke v prihodnje dostopale do likvidnosti. Cilja sta bila zagotoviti, da bo okvir ostal ustrezen v obdobju, ko se Eurosistemova bilanca normalizira, ter prilagoditi okvir novemu okolju. Tako se bodo sklepi o denarni politiki tudi v prihodnje učinkovito izvajali. 

Kakšen je bil rezultat revizije?

ECB je rezultate revizije objavila 13. marca 2024. Nekatere glavne značilnosti so navedene spodaj.

• Svet ECB bo naravnanost denarne politike še naprej usmerjal z obrestno mero za odprto ponudbo mejnega depozita. Pričakuje se, da se bodo kratkoročne obrestne mere denarnega trga gibale blizu obrestne mere za odprto ponudbo mejnega depozita ob dopuščanju določene volatilnosti, če to ne bo vplivalo na jasnost signala o želeni naravnanosti denarne politike.
• Eurosistem bo likvidnost zagotavljal s široko paleto instrumentov, med katerimi so kratkoročne kreditne operacije (tj. operacije glavnega refinanciranja) in 3-mesečne operacije dolgoročnejšega refinanciranja ter – v poznejši fazi – strukturne dolgoročnejše kreditne operacije in strukturni portfelj vrednostnih papirjev. Več informacij o strukturnih operacijah je na voljo v nadaljevanju.
• Operacije glavnega refinanciranja in 3-mesečne operacije dolgoročnejšega refinanciranja se bodo še naprej izvajale v obliki avkcij s fiksno obrestno mero in polno dodelitvijo. To pomeni, da se bodo potrebe bank po izposojanju v teh operacijah izpolnjevale elastično, pod pogojem, da bodo kot zavarovanje predložile zadostno primerno finančno premoženje, ki bo ostalo široko razpoložljivo.
• Operacije glavnega refinanciranja bodo skupaj s 3-mesečnimi operacijami dolgoročnejšega refinanciranja igrale osrednjo vlogo pri zadovoljevanju likvidnostnih potreb bank, njihova uporaba s strani nasprotnih strank pa je pomemben element za nemoteno izvajanje denarne politike.
• Z 18. septembrom 2024 se je razmik med obrestno mero za operacije glavnega refinanciranja in obrestno mero za odprto ponudbo mejnega depozita zmanjšal s predhodnih 50 na 15 bazičnih točk. Manjši razmik spodbuja banke k sodelovanju v tedenskih operacijah, tako da se kratkoročne obrestne mere denarnega trga načeloma gibljejo blizu obrestne mere za odprto ponudbo mejnega depozita in je manj možnosti za volatilnost kratkoročnih obrestnih mer denarnega trga. Obenem to pušča prostor za aktivnost na denarnem trgu in banke spodbuja k temu, da financiranje pridobivajo na denarnem trgu. Obrestna mera za odprto ponudbo mejnega posojila je bila prilagojena tako, da je razmik med to obrestno mero in obrestno mero za operacije glavnega refinanciranja ostal nespremenjen na ravni 25 bazičnih točk.

Nove strukturne operacije

Eurosistem namerava centralnobančne rezerve zagotavljati s široko paleto instrumentov, da bi vzdrževal učinkovit, fleksibilen in stabilen vir likvidnosti za banke, s čimer bo obenem podpiral tudi finančno stabilnost. Ti instrumenti bodo obsegali kratkoročne kreditne operacije, torej operacije glavnega refinanciranja, in 3-mesečne operacije dolgoročnejšega refinanciranja. Kasneje, ko se bo začela Eurosistemova bilanca znova trajno povečevati, bodo ob upoštevanju starih imetij obveznic uvedene tudi nove strukturne operacije dolgoročnejšega refinanciranja in strukturni portfelj vrednostnih papirjev euroobmočja.

Strukturne operacije refinanciranja in strukturni portfelj vrednostnih papirjev bodo kalibrirani v skladu z načeli, ki so bila objavljena marca 2024, in tako, da ne bodo posegali v naravnanost denarne politike. Te operacije bodo veliko prispevale k zadovoljevanju strukturnih likvidnostnih potreb bančnega sektorja, ki izhajajo iz avtonomnih dejavnikov in obveznih rezerv. Avtonomni dejavniki in obvezne rezerve ustvarjajo strukturni likvidnostni primanjkljaj v bančnem sektorju. Ta primanjkljaj trenutno zapolnjujejo stari Eurosistemovi portfelji obveznic, zato v tej fazi takšne strukturne operacije niso potrebne. A ko se bodo stari portfelji obveznic, pridobljeni v okviru programov nakupa vrednostnih papirjev, še naprej zmanjševali v skladu s sklepi Sveta ECB o denarni politiki, bodo povpraševanje po bankovcih in drugi avtonomni dejavniki vse bolj absorbirali rezerve bank. Na določeni točki se bodo morale operacije denarne politike Eurosistema spet začeti trajno povečevati, da bodo dohajale pričakovano rast strukturnih likvidnostnih potreb. Približno v tem času se bodo začele izvajati nove strukturne operacije, ki bodo zagotavljale stabilen vir likvidnosti. 

V čem je razlika med strukturnim portfeljem in sedanjimi portfelji obveznic?

Strukturni portfelj je drugačen od portfelja denarne politike in ima drugačne namene. Namen portfeljev denarne politike v okviru programa nakupa vrednostnih papirjev (APP) in izrednega programa nakupa vrednostnih papirjev ob pandemiji (PEPP) je bil rahljati naravnanost denarne politike v času, ko so bile obrestne mere omejene z efektivno spodnjo mejo. PEPP je imel dvojni namen, saj je poleg tega podpiral tudi transmisijo denarne politike. Namen strukturnega portfelja je trajno zagotavljati likvidnost za zadovoljevanje strukturnega povpraševanje bank po rezervah. Namen strukturnih operacij je torej izvajati – in ne usmerjati – naravnanost denarne politike. Zato je mogoče, da bo tudi sestava strukturnega portfelja drugačna od sestave portfeljev za namene denarne politike. ECB bo podrobno analizirala zasnovo novih strukturnih operacij, vključno s strukturnimi operacijami dolgoročnejšega refinanciranja in strukturnim portfeljem vrednostnih papirjev.

Kako boste v zasnovo strukturnih operacij vključili problematiko podnebnih sprememb?

Brez poseganja v primarni mandat ECB bo operativni okvir zasnovan tako, da se bo problematika podnebnih sprememb upoštevala v strukturnih operacijah denarne politike. V kolikor so različne konfiguracije operativnega okvira enako primerne za uspešno izvajanje naravnanosti denarne politike, bo operativni okvir omogočal ECB, da zasleduje tudi sekundarni cilj, tj. da podpira splošne ekonomske politike v Evropski uniji – zlasti prehod v zeleno gospodarstvo – brez poseganja v primarni cilj ECB, da vzdržuje cenovno stabilnost.

To je tudi skladno z namero ECB, da okrepi dejavnosti, ki se osredotočajo na zeleni prehod ter podnebna in z naravo povezana tveganja, kot je bilo napovedano v sporočilu za javnost z dne 30. januarja 2024. Med tremi prednostnimi področji v letih 2024 in 2025 so posledice zelenega prehoda, fizični vpliv podnebnih sprememb ter pomen tveganj v zvezi z naravo za gospodarstvo in finančni sistem. Pri tem bo ECB v okviru svojega mandata preučila, kako bi v luči zelenega prehoda lahko še nadalje spremenila instrumente in portfelje denarne politike.

Podnebna problematika bo sestavni del poglobljene analize ECB o zasnovi novih operacij dolgoročnejšega refinanciranja in o novem strukturnem portfelju.