Wat is het operationele raamwerk en wat doet het?

13 september 2024

Het operationele raamwerk bestaat uit de instrumenten, procedures en markttransacties waarmee de monetairbeleidskoers van de Raad van Bestuur van de ECB ten uitvoer wordt gebracht. Het doel van het operationele raamwerk is de sturing van de korte geldmarktrente zo goed mogelijk af te stemmen op de door de Raad van Bestuur vastgestelde beleidsrente.

Een effectieve transmissie van de beleidsrente naar de geldmarkten is uiteindelijk van invloed op wat het mensen en bedrijven kost om geld te lenen.

Wat is het verband tussen het operationele raamwerk en de monetairbeleidsbeslissingen van de Raad van Bestuur?

Het operationele raamwerk voert de gewenste monetairbeleidskoers uit, maar mag deze niet doorkruisen. Wijzigingen in het raamwerk staan dus los van de beslissingen die de Raad van Bestuur tijdens de reguliere monetairbeleidsvergaderingen neemt. In maart 2024 zijn wijzigingen aangebracht in het operationele raamwerk die van invloed zijn op de manier waarop centralebankliquiditeit wordt verschaft naarmate de overliquiditeit in het bankstelsel geleidelijk terugloopt, ook al blijft die de komende jaren nog aanzienlijk.

Er bestaat een duidelijke scheiding tussen besluiten over de monetairbeleidskoers, die voornamelijk bepaald wordt door het niveau van de basisrentetarieven van de ECB (behalve wanneer die tarieven zich op of rond de effectieve ondergrens bevinden), en hoe het Eurosysteem die besluiten ten uitvoer legt. De beslissingen omtrent de koers berusten dan weer op de monetairbeleidsstrategie van de ECB.

Waarom hebben we het operationele raamwerk geëvalueerd?

Voor de grote financiële crisis richtte het monetair beleid van de ECB zich op het verschaffen van precies genoeg liquiditeit aan banken om aan hun behoeften te voldoen. Dit betrof voornamelijk de vraag van het publiek naar bankbiljetten en andere autonome factoren in verband met liquiditeitsfactoren buiten de directe invloedssfeer van het monetair beleid van de ECB, zoals overheidsdeposito’s. Daarnaast zorgde de ECB ervoor dat banken over voldoende liquiditeit beschikten om aan hun reserveverplichtingen te voldoen.

Belangrijke verschuivingen in de economie en de erkenning van de effectieve ondergrens van de basisrentetarieven van de ECB hebben ertoe geleid dat het Eurosysteem sinds het begin van de grote financiële crisis een reeks nieuwe instrumenten heeft ingezet om zijn doelstelling van prijsstabiliteit te verwezenlijken. Dit heeft geleid tot liquiditeitsniveaus die veel hoger zijn dan de structurele behoefte van banken. Bovendien kozen banken ervoor om meer reserves aan te houden en liquiditeitsbuffers in stand te houden die hun traditionele minimumbehoefte overtroffen, onder andere om aan regelgeving te voldoen. Maar omdat de hoeveelheid liquiditeit in het systeem zo groot was, verdween de vraag hoe banken in hun liquiditeitsbehoefte konden voorzien naar de achtergrond.

Sinds de start van de normalisering van de balans van het Eurosysteem in december 2021 is het niveau van de liquiditeit en de reserves in het financiële stelsel met enige vertraging beginnen te dalen. Naarmate de overliquiditeit verder afneemt, zullen banken in toenemende mate actief moeten waarborgen dat in hun liquiditeitsbehoefte is voorzien. De Raad van Bestuur heeft daarom het operationele raamwerk tegen het licht gehouden om na te gaan hoe banken in de toekomst liquiditeit kunnen aantrekken. De insteek was om te zorgen dat het raamwerk passend blijft naarmate de balans van het Eurosysteem normaliseert en om het op de nieuwe omgeving af te stemmen. Zo kan worden gewaarborgd dat de tenuitvoerlegging van monetairbeleidsbeslissingen in de toekomst onverminderd doeltreffend is. 

Wat was de uitkomst van de evaluatie?

Op 13 maart 2024 heeft de ECB de uitkomsten van de evaluatie bekendgemaakt. Enkele belangrijke conclusies waren:

• De Raad van Bestuur blijft de monetairbeleidskoers sturen middels de rente op de depositofaciliteit. De korte geldmarktrente zal zich naar verwachting in de buurt van de depositorente ontwikkelen met een tolerantie voor enige volatiliteit zo lang die het signaal over de beoogde monetairbeleidskoers niet vertroebelt.
• Het Eurosysteem zal liquiditeit blijven verschaffen via een breed scala aan instrumenten, waaronder krediettransacties op korte termijn (d.w.z. basisherfinancieringstransacties) en driemaands langerlopende herfinancieringstransacties en, in een later stadium, structurele krediettransacties op langere termijn en een structurele effectenportefeuille. Hieronder wordt nader ingegaan op de structurele transacties.
• De basisherfinancieringstransacties en driemaands langerlopende herfinancieringstransacties zullen uitgevoerd blijven worden als vaste rentetenders met volledige toewijzing. Dit betekent dat op elastische wijze aan deze kredietvraag van banken wordt voorzien, mits zij over toereikend beleenbaar onderpand beschikken, dat breed blijft.
• Het is de bedoeling dat de basisherfinancieringstransacties en driemaands langerlopende herfinancieringstransacties een centrale rol gaan spelen om aan de liquiditeitsbehoefte van de banken te voldoen en het gebruik ervan door tegenpartijen vormt een integrerend onderdeel van een soepele implementatie van het monetair beleid.
• Op 18 september 2024 is de spread tussen de rente op de basisherfinancieringstransacties en de rente op de depositofaciliteit teruggebracht van de eerdere 50 basispunten naar 15 basispunten. Deze kleinere spread stimuleert het bieden bij de wekelijkse transacties, zodat de korte geldmarktrente zich waarschijnlijk zal ontwikkelen in de buurt van de rente op de depositofaciliteit. Hierdoor wordt de mogelijke volatiliteit bij de kortetermijnrente beperkt. Tegelijkertijd blijft er op deze manier ruimte voor geldmarktactiviteit en worden banken gestimuleerd op zoek te gaan naar financieringsmogelijkheden in de markt. Ook de rente op de marginale beleningsfaciliteit is aangepast zodat de spread tussen de rente op de marginale beleningsfaciliteit en de rente op basisherfinancieringstransacties onveranderd blijft op 25 basispunten.

Nieuwe structurele transacties

Het Eurosysteem is van plan centralebankreserves te verschaffen via een brede mix van instrumenten, om banken zo een doeltreffende, flexibele en stabiele bron van liquiditeit te bieden en de financiële stabiliteit te ondersteunen. Deze instrumenten omvatten kortlopende krediettransacties en bestaan uit basisherfinancieringstransacties en driemaands langerlopende herfinancieringstransacties. In een later stadium, zodra de balans van het Eurosysteem weer duurzaam begint te groeien, waarbij rekening gehouden wordt met obligatieportefeuilles uit het verleden, zullen ook nieuwe structurele langerlopende herfinancieringstransacties en een structurele portefeuille van effecten uit het eurogebied worden ingevoerd.

De structurele herfinancieringstransacties en de structurele effectenportefeuille zullen worden gekalibreerd overeenkomstig de in maart 2024 aangekondigde beginselen, onder andere om te voorkomen dat ze de monetairbeleidskoers doorkruisen. Deze transacties zullen een substantiële bijdrage leveren aan het voorzien in de structurele liquiditeitsbehoefte van de banksector vanwege autonome factoren en de minimumreserveverplichtingen. Autonome factoren en minimumreserveverplichtingen zorgen voor een structureel liquiditeitstekort in het bankwezen. Dit tekort wordt momenteel gedekt door de oude obligatieportefeuilles van het Eurosysteem, waardoor dergelijke structurele transacties in dit stadium niet nodig zijn. Maar naarmate de oude obligatieportefeuilles die in het kader van de programma’s voor de aankoop van activa zijn aangekocht verder worden afgebouwd, in overeenstemming met de monetairbeleidsbeslissingen van de Raad van Bestuur, zullen de reserves van banken in toenemende mate worden geabsorbeerd door de vraag naar bankbiljetten en andere autonome factoren. Op een bepaald moment zullen de monetairbeleidstransacties van het Eurosysteem weer duurzaam moeten groeien om gelijke tred te houden met de verwachte groei van de structurele liquiditeitsbehoefte. Dat zal dan ook het moment zijn dat met de nieuwe structurele transacties wordt begonnen om een stabiele bron van liquiditeit te kunnen bieden. 

Hoe verschilt de structurele portefeuille van de huidige obligatieportefeuilles?

Een structurele portefeuille verschilt van een monetairbeleidsportefeuille en dient een ander doel. De monetairbeleidsportefeuilles in het kader van het programma voor de aankoop van activa (asset purchase programme – APP) en het pandemie-noodaankoopprogramma (pandemic emergency purchase programme – PEPP) hadden tot doel de monetairbeleidskoers te versoepelen toen de rente werd beperkt door de effectieve ondergrens. Het PEPP had daarnaast tot doel de monetairbeleidstransmissie te ondersteunen. Het doel van een structurele portefeuille is om duurzame liquiditeit te verschaffen en te voorzien in de structurele vraag naar reserves van banken. Het doel van structurele transacties is dus niet om de monetairbeleidskoers te sturen, maar om deze ten uitvoer te brengen. Dit maakt het eveneens mogelijk dat de samenstelling van de structurele portefeuille verschilt van die van de monetairbeleidsportefeuilles. De ECB zal het ontwerp van de nieuwe structurele transacties uitgebreid analyseren, inclusief de structurele langerlopende herfinancieringstransacties en de structurele effectenportefeuille.

Op welke wijze worden klimaatoverwegingen in het ontwerp van de structurele transacties geïntegreerd?

Zonder afbreuk te doen aan het primaire mandaat van de ECB zal het ontwerp van het operationele raamwerk erop gericht zijn klimaatoverwegingen binnen de structurele monetairbeleidstransacties te integreren. Onverminderd de primaire doelstelling van prijsstabiliteit, en in de mate dat uiteenlopende configuraties van het operationele raamwerk evenzeer bijdragen aan een doeltreffende implementatie van de monetairbeleidskoers, moet het operationele raamwerk de ECB helpen haar secundaire doelstelling te realiseren, namelijk de ondersteuning van het algemene economische beleid in de Europese Unie, met name de transitie naar een groene economie.

Dit is ook in overeenstemming met het voornemen van de ECB om haar klimaatinspanningen op te voeren en zich te focussen op transitie-, klimaat- en natuurrisico’s, zoals aangekondigd in een persbericht van 30 januari 2024. De drie aandachtsgebieden voor 2024 en 2025 zijn de gevolgen van de groene transitie, de fysieke impact van klimaatverandering en de rol van natuurrisico’s binnen de economie en het financiële stelsel. In dit kader zal de ECB binnen haar mandaat onderzoeken of ze in het licht van deze transitie haar monetairbeleidsinstrumenten en portefeuilles verder moet bijsturen.

Deze klimaatoverwegingen zullen worden meegenomen in de diepgaande analyse van de ECB van het ontwerp van de nieuwe langerlopende herfinancieringstransacties en de nieuwe structurele portefeuille.